東睦股份粉末冶金匠心獨造 成長與價值兼得

東睦股份是國內粉末冶金行業龍頭企業，國內粉末冶金市場占有率超過1/4。公司始終秉承技術立企、品質傳承的概念專注粉末冶金零件研發和市場推廣，順利實現了VVT/VCT 零件的國產化替代，目前公司變速箱零件也取得了較大突破，未來將接棒VVT 零件成為明星產品。公司行業龍頭地位穩固，產品項目延展性極強，深耕細作，未來業績有望繼續保持高速增長。

  高研發投入，內源動力十足

公司始終保持較高的研發投入，為公司提供了源源不斷的內生增長動力。過去5 年東睦歸母凈利CAGR 高達42.38%，證明其高成長屬性。2018H1 公司研發投入高達5,084.36 萬元，同比增長6.49%。2017 年完成新產品開發960 個，并取得近100 個項目定點，公司預計這些新項目峰值年銷售額約7 億元。東睦股份在專利授權方面也取得了累累碩果。

   “ 小而美”的優質標的

東睦股份自上市以來一直保持著“小而美”的特點，財務數據優良。資產負債率遠低于行業平均水平， 2018 年公司三季報顯示，公司資產負債率僅為16.52%。費率保持穩定，公司13-17 年三費率保持在18%左右的水平，17 年為18.42%，費用控制得當，且三費中研發費用（歸管理費用項下）占比較高。財務費用支出持續壓降，截至17 年末，公司短期借款、長期借款均為零，財務費用占三費的比重僅為0.41%。我們認為在費用開支穩定的情況下，更多地投入到產品研發、產能投放以及管理激勵中，能夠刺激生產水平的進步，未來將反哺利潤。凈資產收益率也保持穩步增長。

   此外，公司持續的現金分紅以及股權激勵計劃惠及了廣大股東和公司員工，股份回購計劃也有利于促進公司價值回歸。

   汽車粉末冶金零件未來空間增量200 億

   粉末冶金產業憑借自身的優勢不斷升級滲透到新的產業中，形成了以汽車、家電行業為主體，以航空、醫療等行業為目標領域的發展結構。汽車粉末冶金零件占據了國內粉末冶金市場的半壁江山，但單車粉末冶金零件用量較歐洲和北美地區仍有較大提升空間，依照北美標準進行測算，未來國產汽車粉末冶金零件空間增量達200 億。國內粉末冶金企業料將在進口替代和新產品研發領域充分競爭，東睦股份作為國內粉末冶金行業的龍頭企業，充分享受行業增長擴容帶來的紅利。

   投資建議：因家電行業景氣度下行、長春東睦和科達磁電預計主要于2019 年

   貢獻增長，我們預計東睦股份2018-2020 年營業收入分別為20.49 億元、24.60億元、28.50 億元（此前預測2018-2019 分別為19.17 億元、21.83 億元），歸母凈利潤分別為3.19 億元、4.01 億元、4.95 億元（此前預測2018-2019 為3.41億元、3.67 億元），對應EPS 分別為0.49、0.62、0.77 元，以2018 年12 月14 日收盤價計算PE 分別為13 倍、11 倍、9 倍。基于公司的行業龍頭地位，未來盈利情況較為確定，估值較低，維持“推薦”評級。? 風險提示：消費不及預期；公司產品銷量不及預期；新項目投產不及預期等

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